专题研究：rZs采购招标网

　　行业环境变化、部分房企流动性承压，行业风险暴露延续。2021年，房地产境内外违约债券规模持续增长，2021年初至今境内外债券违约日债券余额分别达560亿元（较2020全年增长73.8%）、20.7亿美元（较2020全年增长42.3%）。2020年及以前，多数房企的违约由盲目多元化、产品与市场需求错配等因素驱动；2021年来，房企信用风险的暴露更源于由行业环境变化、经营战略等导致的流动性压力。rZs采购招标网

　　违约房企风险化解进展较慢，资产质量等为违约债券兑付关键。根据Wind的统计，境内违约地产债均未偿还本金；根据Bloomberg的统计，2018年后境外违约地产债多未偿还本金（仅阳光100未偿还金额降至违约日未偿付本金额的89%）。从华夏幸福的重组方案和佳兆业境内外债务的重组安排来看，二者均未削减本金、利息予以减少，并延长偿还期限，主要依托资产变现及后续经营逐步清偿；资产质量等为资金顺利回流、违约债券兑付的关键。rZs采购招标网

　　华夏幸福：产城一体化异地复制受城市产业发展进程等因素制约，销售回款偏弱、行业融资监管等增大流动性压力。华夏幸福2016年起加速异地复制，但受部分城市产业发展进程等因素的制约，部分新拓园区运营和宅地获取有所承压（河北以外新增宅地面积2018-2020年分别同比-31.0%/+17.5%/-23.1%）、部分园区配套住宅需求偏弱，其来自河北以外区域的销售面积2018年后有所下滑，2020年同比下降62.2%。同时，华夏幸福在河北的新增宅地亦持续减少，叠加2017年起环京市场调控趋严，共同带动河北区域销售持续下滑。大规模的前期资金投入和销售回款相对偏弱等共同使融资对华夏幸福的经营更为重要，2020年下半年来的行业调控进一步增大了其流动性压力。rZs采购招标网

　　蓝光发展：部分新增项目去化难度提升，行业变化进一步带动流动性承压。2018年，蓝光加速进入低线市场，布局城市数量大幅增多（由2017年的近30座增加至2018年的50余座）、拿地强度明显提升（2018年新增土储总建面/当年销售面积提升0.90倍至1.87倍）、新拿地所处城市能级下降（2018年新拿地计容面积多位于茂名、宝鸡、郑州、眉山等地）。与此同时，蓝光在成都的土地投资有所减少（2018及2020年位于成都的新增计容面积占比分别为0.2%/0.9%）、销售金额2018年后亦有所下降，2016、2018年蓝光分别位居克而瑞成都商品房企业成交金额排行第7位/第2位，2020年不再位居前十。随着棚改货币化退潮、2021年按揭额度收紧，部分低线项目的去化难度有所提升；另一方面，融资监管趋严也进一步使蓝光的流动性有所承压。rZs采购招标网

　　投资建议:rZs采购招标网

　　本周，行业信用风险继续暴露，板块避险情绪明显提升。尽管9月末央行两次提及“两维护”、广佛等地部分银行按揭利率出现一定下调，但居民购房情绪和商品房销售的显著回暖尚需一定时间。审慎的财务纪律、良好的信用表现仍为部分房企的突出优势。维持行业“强于大市”评级。rZs采购招标网

　　注：由于国庆期间多地房管局数据缺失，本周成交数据暂停更新。rZs采购招标网

　　风险提示：rZs采购招标网

　　1.行业调控及融资政策或存在一定不确定性，影响上市公司销售业绩；rZs采购招标网

　　2.宏观经济波动可能对行业内企业经营造成一定影响；rZs采购招标网

　　3.疫情控制具有不确定性。rZs采购招标网